征途IP成功突破小程序渠道，合同負(fù)債同環(huán)比高增。2024年公司歸母/扣非歸母凈利潤(rùn)同比高增31.15%、18.23%，我們認(rèn)為主要系：1）征途IP系列產(chǎn)品延續(xù)長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)，休閑競(jìng)技賽道流水穩(wěn)健回升，對(duì)應(yīng)2024年?duì)I收同比基本持平；2）投資收益同比顯著改善，2024年公司投資凈收益、公允價(jià)值變動(dòng)凈收益為6.86、0.16億元，2023年為4.77、-1.91億元。公司征途IP已實(shí)現(xiàn)小程序端突破，2024年《王者征途》小程序引入新增用戶超2500萬(wàn)，貢獻(xiàn)流水6億元，我們預(yù)計(jì)其部分流水因道具攤銷、玩家生命周期等遞延，尚未確認(rèn)為收入，對(duì)應(yīng)2024Q4合同負(fù)債6.34億元，同環(huán)比增長(zhǎng)1.99、1.44億元，看好后續(xù)業(yè)績(jī)釋放。同時(shí)《原始征途》小程序版本于2025年1月開(kāi)啟推廣，亦有客觀的流水增量。

　　多元新游蓄勢(shì)待發(fā)，積極關(guān)注產(chǎn)品上線進(jìn)展。公司積極投入研發(fā)，拓寬產(chǎn)品矩陣，新游儲(chǔ)備豐富且玩法多元，看好新游相繼上線貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽俊Ｐ掠沃羞M(jìn)展較快、玩法較成熟的有：1）多人組隊(duì)游戲《超自然行動(dòng)組》已于2025年初開(kāi)啟不刪檔付費(fèi)測(cè)試，在沒(méi)有宣發(fā)助力的情況下，iOS游戲免費(fèi)榜、iOS冒險(xiǎn)游戲暢銷榜排名最高至16、18名，公司計(jì)劃于2025年內(nèi)正式上線）中國(guó)歷史題材SLG《五千年》、休閑競(jìng)技類策略對(duì)抗游戲《口袋斗蛐蛐》均已獲得版號(hào)；3）策略卡牌《代號(hào)殺》（尚未取得版號(hào)）于2025/3/27開(kāi)啟限量不刪檔測(cè)試。

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　　打造游戲+AI生態(tài)，積極布局全產(chǎn)業(yè)鏈。公司AI技術(shù)沿著“前期聚焦研發(fā)提效，中期突破體驗(yàn)優(yōu)化，終局指向玩法創(chuàng)新”持續(xù)落地：1）研發(fā)提效方面，公司已搭建一系列內(nèi)部AI工具平臺(tái)，降低研運(yùn)成本；2）體驗(yàn)優(yōu)化及玩法創(chuàng)新方面，《太空殺》中陸續(xù)落地“AI殘局挑戰(zhàn)”“AI內(nèi)鬼挑戰(zhàn)”等AI原生玩法，期待公司更多AI玩法的探索與落地。自研之外，公司也積極拓展AI產(chǎn)業(yè)鏈上下游合作和投資布局，2025年2月深化與阿里云AI合作、參與AI圖像生成平臺(tái)LiblibAI最新融資。

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　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮到新游儲(chǔ)備豐富，且合同負(fù)債有望逐步釋放業(yè)績(jī)，我們上調(diào)并新增2027年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-2027年EPS分別為0.85/0.92/0.99元（2025-2026年前值為0.82/0.89元），對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為16/14/13倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。